■유럽 재정위기 update: 최근 그리스 구제금융 관련 쟁점 사항 (김지은/허진욱)

▶20일 재무장관회의 결과=지난 12일에 이어 20일 있었던 유로존 재무장관회의에서도 그리스 구제금융 집행 관련 최종 합의가 이루어지지 않았다.
현재 그리스는 차기 구제금융 집행을 위해 요구되는 개혁 조치들을 거의 다 이행한 상태이다. 당초 2014년까지였던 긴축 이행 기간을 2016년까지로 연장하는 데에도 합의가 이루어졌으므로, 이번에 트로이카가 그리스에 대해 지원금을 집행하지 않을 명분은 없다. 최근그리스 구제금융이 교착 상태에 빠진 원인은 그리스 자체의 긴축 불이행 문제보다는, 그리스의 중장기 채무능력을 둘러싼 유로존 회원국들과 IMF간의 이견차에 기인한다.

▶최근 쟁점 사항=최근 그리스 관련 부각되고 있는 쟁점은 다음과 같다.

▷중장기 긴축 시한: 유로존은 지난 3월, 그리스의 국가채무비율이 안정적인 수준이라고 인식되는 120%에 도달하기까지의 기한을 2020년까지로 설정했다. IMF는 이 기한이 고수되어야 한다고 주장하나, 유로존은 이를 2022년까지로 연장시킬 것을 주장한다.

▷중장기 채무 삭감 방식: 2020년까지 채무 목표 달성 가능성을 높이기 위해 IMF는 그리스가 또 한 번의 채무 탕감을 해야 한다고 주장한다. 단, 다음 번에는 올 초 시행되었던민간 채권단 대상의 PSI (Private Sector Involvement)가 아닌, 각국 정부나 ECB 등공공 부문을 대상으로 국채 손실을 강제하는 OSI (Official Sector Involvement) 형태가 될 것이다.
이 때문에 유로존 정부들은 그리스 채무조정에 부정적이며, 특히 독일은 국내 여론 및법률적 제약을 이유로 강하게 반대한다. 개별국들은 그리스 구제비용의 최소화를, IMF는그리스 긴축에 대한 시장 신뢰 확보를 최우선 과제로 여김에 따라 이러한 이견차가 발생한다.
현재 유로존 정책 결정자들이 그리스에 대해 고수하는 세 가지 원칙은 (1) 더 이상의 채무조정을 하지 않고, (2) 기존에 합의된 구제금융안 이외에는 추가적인 대출을 하지 않으며, (3) 그리스 디폴트 및 유로화 탈퇴는 막겠다는 것이다. 이 세 가지 원칙을 고수하면서그리스의 중장기 지급 능력을 유지시키기는 쉽지 않아 보이나, 개별국 반발이 심하여 채무탕감 논의는 당분간 보류될 가능성이 높다.
이에 대한 대안으로 (1) 기존 구제금융 채무상환 기한 연장, (2) 그리스와 지원국간 대출금리 인하, (3) 그리스 채권 보유분에 대한 자본소득을 ECB가 그리스에게로 이전하는 방법, 4) 정부가 민간 보유 그리스 국채를 buy-back 해주는 방법 등이 논의되고 있다. 채무부담 경감 효과가 적고 financing gap이 발생하나, 차선책으로 이 정도 방안에서 일단 논의가 마무리될 것으로 보인다.

▶향후 전망 및 일정=오는 26일 추가적인 유로 재무장관회의가 예정되어있어, 이 자리에서는 그리스에 대한310억~ 440억 유로 자금 집행 승인이 최종적으로 이루어질 것으로 기대되고 있다. 이후독일, 핀란드 등 일부 회원국 의회 승인 및 그리스-유럽 집행위원회간의 MOU 체결을 거쳐, 예정대로라면 12월 5일경 그리스 구제금융 집행이 이루어질 것으로 예상된다. 단, 이후 그리스 이슈가 수면 아래로 가라앉더라도 그리스 중장기 채무능력 관련 쟁점들은 해결되지 않은 상태이므로, 내년에 3차 구제금융 혹은 OSI를 통한 채무조정 가능성이 재차 논의되게 될 것으로 보인다.


■INDUSTRY / COMPANY


▶SK 하이닉스(000660/BUY): 줄어드는 주가하락 리스크 (황민성)

-Event: 11월 하반으로 접어들며 DRAM과 낸드의 가격이 소폭 하락하는 경우도 있으나, 가격의 하락세가 안정적으로 바뀐다는 점은 더욱 분명해지고 있음.

-Impact: 4분기 영업이익을 930억원에서 1,300억원으로 소폭 상향 조정. 당사의 전망은 아직 시장 기대치보다 약하지만, 시장 기대치의 하단이 올라가는 점은 주가의 하락리스크를 줄여준다는 점에서 긍정적.

-Action: SK하이닉스에 대한 매수의견과 목표가 3만원 유지.

▶두산인프라코어(042670/HOLD): 해외 경쟁사와 비교 시 다소 부족한 valuation 매력 (한영수)

-Event: 리파이낸싱이 마무리됨에 따라, 영업실적 개선여부와 valuation에 대한 관심 증가

-Impact: 영업실적의 핵심은 건설장비 부문. 전사 영업이익의 76%가 동 부문에서 창출되기 때문. 건설장비 부문 내 핵심 시장은 중국. 외형 면에서는, DII의 매출 성장이 중국의 부진을 상쇄. 그러나 이익 면에서는 DII의 선전만으로는 역부족. 동일한 규모의매출이라면 과거 중국에서의 수익성이 현재 DII의 수익성보다 월등했기 때문. 그러나당사의 중국 경제 전망을 감안 시, 중국시장의 수요회복에는 상당한 시일이 소요될 것.

-Action: 미국시장의 추가 수익성 회복, 중국시장의 바닥탈출, 이자비용 감소를 가정하여 내년 이익을 추정하더라도, 현재 동사 valuation은 해외 경쟁사 대비 할증 거래 중.낮은 valuation 매력도를 반영하여, HOLD투자의견으로 커버리지 재개.


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