내년 신흥 증시의 의미 있는 반등을 기대하며 점진적인 비중 확대를 권고한다. 내년 주요 선진국 중앙은행은 긴축정책의 서막을 연다. 과거와 같이 유동성 환수 우려는 신흥국 자산 가격을 낮추겠지만 조정폭은 제한될 것이다. 예상 가능한 신흥국 리스크는 장기간에 걸쳐 투자 심리와 성과에 반영됐다. 향후 변화의 모습은 예상치 못한 ‘서프라이즈’가 아니라 ‘우려’를 통해 습득하고 있다.

통화정책 정상화의 길을 걷더라도 신흥국 금융시장 유동성이 빠르게 위축될 가능성은 낮다. 연준의 금리 인상에 대응하고자 신흥국 중앙은행도 정책금리 인상을 실시할 것이나, 코로나19 이전 수준까지 상승할 가능성은 낮다. 러시아, 브라질 등 일부 국가를 제외하면 물가는 안정적이며, 때 이른 금리 정상화가 자칫 경기 회복을 방해할 수 있다. 선진국 중앙은행의 눈치를 보되 최대한 인상 시기는 늦추고 있기도 하다.

금리 정상화 이벤트까지 고려하면 지금까지 성장만을 지향했던 투자 심리에도 전환점이 생길 것이다. 지역 관점으로 연결시키면 선진증시 대비 역사적 수준까지 저평가된 신흥증시가 반등을 연출할 때다. ‘가치’도 있지만 가격 결정 모멘텀인 ‘이익 전망’도 양호하기 때문이다. MSCI 신흥국 지수의 2022~2023년 이익 성장률은 각각 5.1%, 9.6%로 MSCI 세계 지수의 6.6%, 7.2%와 비교하면 뒤쳐지지 않는다. 이에 반해 12개월 선행 P/E로 계산한 선진/신흥 밸류에이션 상대 강도는 최근 10년래 최고치로 신흥증시가 매우 저평가돼 있다.

경기서프라이즈지수(ESI)로 볼 때에도 신흥증시의 반등이 기대된다. 신흥국의 ESI는 여전히 하락세다. 다만 과거 바닥권에 근접했고 백신 수급이 개선되면서 9월 이후 신흥국 경제활동은 정상화 국면에 진입했다. ESI는 반등을 모색할 것인데 MSCI 신흥국 지수는 통상 ESI와 동행했다.

1970년대와 같은 높은 인플레이션이나, 기업 이익의 하향 징후는 나타나지 않았다. 글로벌 제조업 둔화는 공급 병목으로 발생하는 것이지 수요 감소가 원인이 아니다. 한편 원자재 강세와 고용시장으로의 더딘 복귀가 생산을 둔화시키고 가격 상승 압력을 높이고 있다. 중요한 점은 공급 혼선만으로 경기 경착륙이 나타날 가능성은 낮은데 민간 수요, 가계 저축률, 유동성이 풍부해 이를 크게 상쇄할 수 있기 때문이다.

신흥증시의 핵심 리스크는 인플레이션으로 인한 연준의 강화된 긴축과 강달러다. 전통적인 중국발 부채 리스크도 주의가 요구된다. 이들 변수와 가격 부담이 글로벌 증시 변동성을 확대시킬 수 있지만, 하락장으로 전환되는 트리거가 되지는 않을 것이다. 불확실성은 남아 있지만 대비하고 있는 변수들이다.