“레버리지 ETF가 주범?…개인 단타 막으면 오히려 변동성↑” [투자360]

[헤럴드경제=김지윤 기자] “단일종목 레버리지 상장지수펀드(ETF)가 주가 변동성을 키웠다는 주장은 사실과 다릅니다. 개인의 레버리지 종목 투자를 막으면, 자금 유입이 주던 상쇄 효과가 사라질 수 있습니다.”

최근 단일종목 레버리지 ETF 출시와 증시 변동성 확대의 인과관계를 두고 논란이 이어지는 가운데, 시장의 통념을 뒤집는 주장이 제기됐다. 최재원 서울대 경제학부 교수는 10일 한국금융학회·한국증권학회·서울대 금융경제연구원이 공동으로 개최한 심포지엄에서 “현금만으로 거래하게 하는 등 개인의 레버리지 ETF 단타 투자를 막는 정책은 오히려 변동성을 키울 수 있다”며 이같이 강조했다.

이날 심포지엄은 ‘주식시장의 변동성 요인 분석과 관리 방안’을 주제로 개최됐다. 최 교수는 주가 변동성의 원인이 단일종목 레버리지 ETF 출시나 기계적인 리밸런싱, 고빈도 매매(HFT)에 있다는 시각에 선을 그었다.

삼성전자와 SK하이닉스에 대한 변동성은 단일종목 레버리지 ETF 출시 전부터 이미 높은 상태였으며, 글로벌 메모리 반도체 충격 등 복합적인 요인이 작용했다는 분석이다.

최 교수는 “오히려 개인 투자자의 자금 유입이 리밸런싱 역할을 상당부분 줄였고, HFT는 리밸런싱 물량을 받아주고 시장에 유동성을 공급하는 시장조성 역할을 한 것으로 볼 수 있다”고 평가했다.

특히 ‘리밸런싱에 따른 주가 밀어내기 효과’의 경우 실제와는 괴리가 있다는 설명이다. 리밸런싱 총수요는 수익률에 따른 리밸런싱과 설정·환매에 따른 리밸런싱 두 부분으로 나뉘는데, 수익률에 따른 리밸런싱은 시장 방향으로 움직이지만, 설정·환매에 따른 리밸런싱의 경우 반대 방향으로 움직여, 리밸런싱 총수요의 방향이 바뀔 수 있다는 분석이다.

주가가 폭락할 때 개인 투자자들은 통상 하단에 매수 지정가를 넣어두며, 이 과정에서 레버리지 ETF로 계속해서 새로운 설정(자금유입)이 들어오게 되고, 주가 하락에 따른 매도 압력을 상쇄하는 완충 효과가 발생한다는 주장이다.

이어 “금융당국이 변동성을 우려해 레버리지 ETF 거래를 막거나 개인의 지정가 매매를 제약하면, 오히려 리밸런싱 규모를 조절해 주던 완충 지대가 사라져 변동성 증폭 효과가 더 강해질 수 있다”며 “섣부른 규제보다 시장에 출시됐으니 시장이 소화할 수 있을 것을 기대한다”고 덧붙였다.

최근 국정감사에서 HFT가 하락일 장 마감 무렵, 레버리지 ETF의 기계적 매도를 노려 시세를 조종한다는 의혹에 대해서도 반박했다. 최 교수는 “리밸런싱 물량은 공개된 순자산과 수익률로 누구나 계산할 수 있으므로, HFT의 매매는 예측매매에 가깝다”고 말했다.

HFT가 유동성공급자(LP) 대비 교육세와 의무를 면제받는 등 ‘기울어진 운동장’을 일부 바로잡아야 한다는 의견에는 공감하지만, 거래 자체를 옥죄기보다는 허수주문이나 호가 폭주 같은 행위를 규제하는 것이 적절하다는 의견이다.

반면, 이어진 패널 토론에서 권재현 인천대 동북아국제통상물류학부 교수는 “변동성 상승의 배경에 거시적·반도체 요인이 존재한다는 점에는 공감하지만, 그렇다고 레버리지 ETF의 리밸런싱이 미치는 충격을 완전히 무시할 수는 없다”며 “수익률에 따른 리밸런싱 외에 설정·환매에 따른 상쇄 효과를 이론적으로 가정하더라도, 실제 운용사 데이터들을 봤을 때도 그렇게 움직이는지 확인해볼 필요가 있다”고 말했다.

김대진 성균관대 경영학과 교수는 “모든 ETF는 순자산가치(NAV) 차이를 줄이기 위해 끊임없이 아비트리지(차익거래)를 수행하며, 특히 오너십(보유 비중)이 높은 종목일수록 기초자산의 변동성에 직접적인 압력을 가할 수밖에 없다”며 “6~7월 당시의 일별 변동성 확대 국면을 살펴보면 리밸런싱 설정 환매를 다 고려해도 일일 변동성과 무관하다고 보기 어렵다”고 짚었다. 다만, 장기적으로 볼 경우, 특히 7월 말 이후로는 상관관계가 사라졌다는 분석이다.

한국 시장의 고질적인 ‘코리아 디스카운트’를 해소하는 것이야 말로 변동성 완화의 근본적인 해결책이란 지적도 나왔다. 김병연 NH투자증권 투자전략부 이사는 금리 인상과 환율 변화에 따른 외국인의 자금 이탈 양상을 짚으며, “한국 증시의 고질적인 변동성을 낮추기 위해서는 배당성향 확대와 주주가치 제고 등 외국인 투자자들의 신뢰를 회복하는 체질 개선이 선행돼야 한다”고 강조했다.

신중호 LS증권 리서치센터장은 단기 차익을 좇는 투자 문화를 바꾸는 데 집중해야 한다고 제언했다. 그는 국내 투자자들이 펀드 투자를 기피하고 직접 주식이나 단기 상품으로 몰리는 가장 큰 이유로 “세제 혜택이 부족하고, 사고팔기가 지나치게 불편하기 때문”이라며 “시장이 안정을 찾고 장기 투자자가 뿌리내리기 위해서는 장기 투자자에게 확실한 실익을 주는 세제 혜택 등이 뒷받침 돼야 한다”고 강조했다.

장근혁 자본시장연구원 선임연구원 역시 “정보에 따른 가격 조정 기능은 저해하지 않되, 쏠림과 왜곡에 따른 불필요한 단기 변동성을 완화해야 한다”며 “독일과 독일·영국 등 해외 사례처럼 종목별 변동성 및 유동성 수준에 따라 발동 기준을 차등화하고, 퇴직연금과 장기 펀드 등을 통한 장기투자자 기반을 확충하는 것이 근본적인 대책”이라고 제언했다.

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